La nouvelle ère des émissions des fournisseurs de services à très grande échelle

Le contexte de la course à l’IA et aux dépenses en capital

Depuis le lancement de ChatGPT au quatrième trimestre de 2022, l’intelligence artificielle (IA) s’est imposée et est devenue un important domaine de concurrence et d’investissement pour Google, Amazon, Oracle, Meta et Microsoft (les fournisseurs de services à très grande échelle). Ces sociétés se livrent une course pour mettre en place les infrastructures nécessaires à l’entraînement, à l’exploitation et au déploiement des modèles d’IA auprès des consommateurs et des entreprises. Ce processus exige d’importants investissements dans les centres de données, les processeurs graphiques (GPU), l’alimentation électrique, les systèmes de refroidissement et d’autres infrastructures essentielles. À mesure que les modèles d’IA gagnent en sophistication, les besoins en puissance de calcul continuent de croître. Par conséquent, les fournisseurs de services à très grande échelle continuent d’accroître fortement leurs dépenses en capital afin de préserver leur compétitivité. L’IA devient un moteur essentiel de la croissance future, et les sociétés disposant des infrastructures les plus fiables et les plus efficientes seront les mieux placées pour fidéliser leurs clients, accroître leur clientèle et assurer leurs futures sources de revenus. Les marchés des capitaux sont ainsi devenus une importante source de financement pour des sociétés dotées de bilans solides et générant d’importants flux de trésorerie qui, par le passé, étaient peu présentes sur le marché des émissions.

L’ampleur des dépenses en capital

L’adoption de l’IA n’en est encore qu’à ses débuts et la demande de centres de données continue de croître. Parallèlement à la hausse de la demande d’électricité et de semi-conducteurs, cette situation a entraîné une forte augmentation des dépenses en capital au cours des dernières années¹. En 2026, les dépenses en capital devraient dépasser 700 G$ et atteindre 1,1 billion de dollars en 2027. D’ici 2030, les dépenses en capital cumulatives liées à l’IA devraient atteindre 5,5 billions de dollars. Une part importante de ces investissements devrait être financée sur les marchés des titres de créance et des actions. La composante du financement par emprunt des dépenses en capital liées au déploiement de l’IA devrait atteindre 4,1 billions de dollars d’ici 2030, dont la moitié proviendrait d’émissions de titres de créance de qualité supérieure (IG)*. Il ne s’agit pas d’une hausse ponctuelle des dépenses; les infrastructures liées à l’IA s’inscrivent dans un cycle d’investissement pluriannuel, et les besoins de financement sont considérables.

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Total de la dette émise par les fournisseurs de services à très grande échelle (en $ US)

Pourquoi les marchés des capitaux?

Bien que les fournisseurs de services à très grande echelle disposent de bilans solides et génèrent d’importants flux de trésorerie d’exploitation (FTE), l’ampleur des investissements liés à l’IA est exceptionnelle. Ces sociétés pourraient être en mesure de financer leurs besoins à court terme en dépenses en capital au moyen de leurs flux de trésorerie internes, les FTE devant dépasser 900 G$ d’ici 2027. Le recours exclusif aux flux de trésorerie internes pourrait réduire la souplesse financière.

En accédant rapidement aux marchés des capitaux, les fournisseurs de services à très grande échelle peuvent financer leurs projets tout en préservant leurs liquidités pour répondre à leurs besoins actuels et futurs. Les émissions de titres de créance et de capitaux propres permettent de préfinancer les besoins qui surviendront après 2027. Le recours au financement par capitaux propres permet aux fournisseurs de services à très grande échelle d’émettre d’importants volumes de dette sans abaisser leur cote de crédit moyenne de AA. Si les émetteurs attendent, ils risquent de faire face à un recul de l’appétit des investisseurs pour les émissions des sociétés à mégacapitalisation, ce qui se traduirait par des primes de risque plus élevées (écarts de taux plus larges) pour ce segment².

Incidences sur les actions

Le 1^er juin 2026, Google a procédé à une émission d’actions pour la première fois depuis son premier appel public à l’épargne (PAPE) de 2004. L’émission est passée d’un montant initial de 80 G$ à environ 84,75 G$ au 3 juin. Malgré cette importante levée de capitaux, la dilution pour les actionnaires existants ne s’est établie qu’à environ 1,5 %, ce qui témoigne de la valeur élevée de ses capitaux propres. Bien que cette opération puisse légèrement réduire les mesures par action à court terme, elle ne modifie pas la thèse de placement globale. Cette dilution limitée s’explique en partie par le fait que l’émission comprenait différents types de titres : des actions ordinaires, qui diluent immédiatement la participation des actionnaires, et des actions privilégiées obligatoirement convertibles (APOC), qui s’apparentent davantage à des actions futures. Les APOC versent un dividende de 6,25 % dès maintenant et seront converties en actions en 2029. Des options d’achat plafonnées (« capped calls ») contribuent à limiter la dilution additionnelle si le cours de l’action augmente fortement. L’élément le plus important est toutefois d’ordre stratégique : Google indique qu’elle s’oriente vers un modèle d’IA nécessitant davantage de capitaux, en s’appuyant non seulement sur ses flux de trésorerie internes, mais aussi sur des capitaux propres externes pour financer ses infrastructures. Bien que cette stratégie puisse exercer une légère pression à court terme sur le bénéfice par action (BPA), les flux de trésorerie disponibles (FTD) par action et le rythme des rachats d’actions, son incidence demeure relativement limitée compte tenu de la taille de Google. À plus long terme, la thèse de placement dépendra beaucoup plus de la qualité de l’exécution. Plus précisément, elle dépendra de la capacité de ces investissements en IA à générer une croissance durable, à renforcer l’avantage concurrentiel de Google et à produire un rendement supérieur à son coût du capital, soit le seuil de référence servant à évaluer si un investissement crée de la valeur³.

Étude de cas : l’émission record d’Amazon en dollars canadiens

Au deuxième trimestre de 2026, Amazon a réalisé sa première émission de titres de créance au Canada, soit une émission record de 14 G$ CA, après l’émission de 8,5 G$ CA réalisée par Google plus tôt en mai⁴. Le marché canadien a bien absorbé cette émission, ce qui témoigne de la vigueur de la demande des investisseurs. À la suite de cette opération, Amazon est devenue le septième plus important émetteur au Canada, ce qui illustre à quel point les fournisseurs de services à très grande échelle s’imposent rapidement comme des acteurs majeurs sur les marchés mondiaux de la dette.

Figure 2

Amazon se classe au 7e rang des émetteurs en dollars canadiens

Incidence sur le marché canadien des obligations de qualité supérieure

À la suite de l’émission record de titres de créance de 8,5 G$ CA réalisée par Google en mai, le marché canadien de la dette a bien absorbé cette nouvelle offre⁵. L’émission record d’Amazon le mois suivant, qui a dépassé celle de Google, n’a exercé qu’une pression limitée sur le marché, les gestionnaires de fonds s’étant empressés de vendre des obligations de grande qualité afin de faire de la place aux nouvelles émissions d’Amazon. Ensemble, ces émissions ont entraîné un élargissement des écarts de taux au Canada, ceux-ci ayant augmenté de 1 point de base (pb) après l’émission de Google et de 2 points de base (pb) après la première émission d’Amazon.

À titre de comparaison, aux États-Unis, les écarts de taux des émissions se sont élargis d’environ 6 pb en moyenne depuis la fin d’avril. Dans l’ensemble, à la suite de ces émissions records, les émissions canadiennes de qualité supérieure ont surclassé les émissions américaines sur le marché secondaire.

Pourquoi les marchés mondiaux?

Les fournisseurs de services à très grande échelle cherchent à diversifier leurs sources de financement et à accéder à des financements dans différentes monnaies à mesure que leurs besoins augmentent. En réalisant rapidement des émissions sur les marchés étrangers, ils établissent une courbe de référence et développent une base d’investisseurs davantage susceptible de participer à leurs émissions futures. En 2026, les fournisseurs de services à très grande échelle ont réalisé des émissions en Europe et au Royaume-Uni. Google a notamment émis au Royaume-Uni une rare obligation en livres sterling à 100 ans, une échéance exceptionnellement longue dans le marché des obligations de sociétés. Le fait d’être les premiers à accéder aux marchés étrangers procure aux fournisseurs de services à très grande échelle un avantage en leur offrant une plus grande prévisibilité de leur financement ainsi qu’un marché plus vaste auquel ils pourront faire appel pour répondre à leurs importants besoins futurs en dépenses en capital.

L’accès institutionnel chez CI

Gestion mondiale d’actifs CI (GMA CI) met à profit une expertise institutionnelle en gestion des titres à revenu fixe dans un marché de plus en plus complexe et en rapide évolution, notamment dans les segments transformés par les cycles d’investissement des fournisseurs de services à très grande échelle. La plateforme de GMA CI conjugue une recherche approfondie en matière de crédit, une gestion active des risques et un accès aux marchés mondiaux, tout en mettant constamment l’accent sur la liquidité, la protection contre les baisses et la valeur relative.

L’équipe de gestion de portefeuilles complète cette expertise par un leadership éclairé continu qui traduit les changements macroéconomiques, comme les répercussions des investissements à grande échelle dans l’IA et les infrastructures sur les taux d’intérêt, la dispersion du crédit et les occasions sectorielles, en positionnements de portefeuille concrets.

Fonds CI

L’équipe de gestion de portefeuilles de titres à revenu fixe de GMA CI étudie activement le thème du financement de l’IA et des fournisseurs de services à très grande échelle, en évaluant la façon dont cette nouvelle vague d’émissions transforme le marché du crédit aux sociétés et la place qu’elle peut occuper au sein des différents mandats des clients. L’équipe de gestion détient des titres de créance de qualité supérieure de Google et d’Amazon.

Lorsque les occasions correspondent à leurs objectifs, les mandats exposés aux obligations de qualité supérieure, comme le Fonds d’obligations de qualité supérieure CI, le Fonds d’obligations de sociétés CI et le Fonds d’obligations sans restriction mondiales CI, peuvent détenir des titres d’émetteurs liés à l’IA, y compris ceux des fournisseurs de services à très grande échelle, dans le cadre de leur exposition à ce segment du marché en pleine évolution.

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Footnotes :

¹ Depuis novembre, la demande d’électricité est passée de 122 gigawatts (GW) à un niveau impressionnant de 138 GW d’ici 2030, illustrant la croissance de la demande attribuable aux besoins liés à l’IA.

^* J.P. Morgan, AI Capex 2.0, If you build it, they will finance it – Updated growth & capital markets forecasts, 16 juin 2026.

² La cote de crédit repose sur le ratio de couverture des intérêts, qui permet aux agences de notation d’évaluer la capacité d’une société à acquitter ses frais d’intérêts au moyen de son bénéfice d’exploitation. Ce ratio est calculé en divisant le bénéfice avant intérêts et impôts (BAII) par les charges d’intérêts. Une forte hausse des charges d’intérêts détériorerait le ratio de couverture des intérêts; les agences de notation pourraient donc considérer cette évolution de la structure du capital comme plus agressive (plus risquée). Le recours à une combinaison de financement par emprunt et par capitaux propres permet d’équilibrer la structure du capital en protégeant le ratio de couverture des intérêts et en préservant l’accès à des sources de financement à faible coût.

³ Le coût du capital correspond au rendement minimal qu’une société doit générer sur ses investissements afin de satisfaire ses investisseurs (tant les détenteurs de capitaux propres que les créanciers). Il sert souvent de seuil de référence pour évaluer si les décisions d’affectation du capital créent de la valeur.

⁴ Le 12 juin 2026, Amazon a réalisé une émission de 14 G$ CA répartie en cinq tranches. Les tranches étaient les suivantes : 1,25 G$ CA à 3 ans, 2,5 G$ CA à 5 ans, 2,0 G$ CA à 7 ans, 3,5 G$ CA à 10 ans et 4,75 G$ CA à 30 ans.

⁵Le 15 mai 2026, Google a réalisé une émission de 8,5 G$ CA répartie en quatre tranches. Les tranches étaient les suivantes : 1,5 G$ CA à 5 ans, 2,0 G$ CA à 7 ans, 2,25 G$ CA à 10 ans et 2,75 G$ CA à 30 ans.

GLOSSAIRE :

Politique budgétaire: mesures prises par un gouvernement pour influencer l’orientation de l’économie (p.ex., augmentation ou diminution des taux d’imposition, augmentation ou diminution des dépenses publiques).

Levier financier (ou effet de levier) : une stratégie d’investissement consistant à utiliser de l’argent emprunté (plus précisément, l’utilisation de divers instruments financiers ou de capitaux empruntés) pour augmenter le rendement potentiel d’un investissement.

Volatilité : évalue dans quelle mesure le cours d’un titre, d’un dérivé ou d’un indice fluctue. La mesure la plus couramment utilisée de la volatilité des fonds d’investissement est l’écart-type.

DXY : le terme «DXY» désigne l’indice du dollar américain (U.S. Dollar Index), qui mesure la valeur du dollar américain par rapport à un panier de six grandes devises étrangères, soit l’euro, le yen japonais, la livre sterling, le dollar canadien, la couronne suédoise et le franc suisse. Il sert d’indice de référence de la vigueur du dollar américain sur les marchés mondiaux.